2008年2月21日我們對天津港（愛股,行情,資訊）(600717)進行了調(diào)研，與公司高管就公司生產(chǎn)經(jīng)營、未來發(fā)展戰(zhàn)略等投資者關(guān)注的問題進行了交流。  

　　評論：  

　　1． 集團經(jīng)營性資產(chǎn)的注入將持續(xù)進行，“港口地產(chǎn)業(yè)”是最大亮點。  

　　天津港集團未來的發(fā)展規(guī)劃是成為控股型公司，旗下經(jīng)營性資產(chǎn)都將陸續(xù)進入上市公司，其中港口地產(chǎn)業(yè)的注入是最大亮點。  

　　在繼續(xù)擴大港口裝卸業(yè)規(guī)模的基礎(chǔ)上，積極發(fā)展港口地產(chǎn)業(yè)是天津港集團2007年制定的重要戰(zhàn)略。天津港集團擁有天津市政府頒發(fā)的土地一級開發(fā)資質(zhì)，集團對其在天津港區(qū)填海造陸形成的土地擁有開發(fā)、使用、經(jīng)營和收益的權(quán)利。  

　　集團港口地產(chǎn)業(yè)目前主要的盈利模式是對土地進行一級開發(fā)后進行出讓，獲取土地出讓收入：其中20%為政府收入歸天津政府所有(政府再將這20%收入中的80%以補貼收入的形式返還給集團)；80%的出讓收入為企業(yè)收益，以營業(yè)收入的形式進入集團。目前天津港集團從港口地產(chǎn)業(yè)中所獲得的收益已經(jīng)遠超港口裝卸業(yè)務(wù)。  

　　集團港口地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展主要集中在東疆30平方公里、南疆13平方公里和臨港產(chǎn)業(yè)園區(qū)120平方公里土地的開發(fā)和經(jīng)營上：  

　　東疆港區(qū)通過填海造陸目前已經(jīng)形成30平方公里的土地，規(guī)劃為三大塊，每塊10平方公里。①集裝箱碼頭作業(yè)區(qū)。主要由股份公司和一家或多家公司組成合資碼頭公司，向天津港集團購買土地使用權(quán)，建設(shè)和經(jīng)營集裝箱碼頭。土地出讓價已經(jīng)由660元/平米上漲至800元/平米。②物流加工區(qū)。主要由股份公司和一家或多家公司組成合資物流公司，向天津港集團購買土地、建設(shè)物流設(shè)施、獲取長期租金收入和土地增值收益。集團出讓土地的價格在700元/平米。③綜合配套服務(wù)區(qū)。完全按照商業(yè)地產(chǎn)和住宅地產(chǎn)形式開發(fā)，集團作為土地一級開發(fā)商，按照招拍掛方式出讓土地。一期出讓價格在2000元/平米，預(yù)計二期將達到4000元/平米。我們按照目前集團目前土地出讓價格計算，粗略估計東疆30平方公里土地的價值在340億-540億左右。  

　　南疆港區(qū)計劃通過填海造陸形成13平方公里的土地，部分陸域已經(jīng)形成，主要用于建造碼頭和石油倉儲區(qū)，沒有其他開發(fā)項目。目前正在建設(shè)的是集團和中石化合資的30萬噸原油碼頭，同時08年內(nèi)計劃開工建設(shè)20萬噸礦石碼頭、和神華合資的煤碼頭二期、和中石油合資的30萬噸原油碼頭。南疆港區(qū)13平方公里的土地基本上是一邊造陸一邊開始建設(shè)碼頭。  

　　120平方公里的臨港產(chǎn)業(yè)園區(qū)將全部通過填海造陸形成，預(yù)計2015年造陸基本完工。主要規(guī)劃為四大區(qū)域——碼頭作業(yè)區(qū)、重裝備制造區(qū)、物流園區(qū)，同時預(yù)留了一部分房地產(chǎn)開發(fā)用地。其中重裝備制造區(qū)將最先啟動，預(yù)計2008年底開工建設(shè)。整個臨港產(chǎn)業(yè)園區(qū)造陸、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需要600億左右的投資，將按照一邊造陸、一邊出讓土地回收資金的方式滾動開發(fā)。  

　　港口地產(chǎn)業(yè)的經(jīng)營和收益目前集中在天津港集團手中，根據(jù)集團發(fā)展成為控股公司、全部經(jīng)營性資產(chǎn)進入股份公司的思路，未來港口地產(chǎn)業(yè)的經(jīng)營和收益都將進入股份公司。集團長期以來按照“成熟一批、注入一批”的運作手段逐步將成熟資產(chǎn)注入股份公司，預(yù)期短期內(nèi)有望進入股份公司的資產(chǎn)主要是08年8月竣工的30萬噸原油碼頭和造陸工程已經(jīng)基本完工的東疆土地。  

　　2．股份公司(600717)和天津港發(fā)展(3382.HK)的整合是大勢所趨，但具體進程尚不明確。  

　　2007年5月份啟動的天津港集團碼頭裝卸相關(guān)資產(chǎn)注入完成后，整個天津港區(qū)的碼頭裝卸業(yè)務(wù)基本全部由A股上市的天津港股份(600717)和H股上市的天津港發(fā)展(3382HK)經(jīng)營。從長期來看，天津港股份和天津港發(fā)展通過整合，從而實現(xiàn)整個天津港區(qū)碼頭運營主體的統(tǒng)一是大勢所趨。于汝民董事長作為天津市委委員、天津港集團、天津港股份、天津發(fā)展三家公司的董事長，07年5月開始擔(dān)任天津港發(fā)展的董事長，更增強了市場對兩家上市公司進行整合的預(yù)期。  

　　天津港股份(600717)和天津港發(fā)展(3382HK)作為天津市政府下屬的兩家上市公司，分屬于天津市國資委和天津市商業(yè)委員會兩個不同的部門，政府層面的力量將是推動兩家上市公司整合的核心力量。但由于兩家公司跨市場整合可能涉及紅籌股回歸的問題(天津港發(fā)展注冊地為開曼群島)，而目前紅籌股回歸A股市場還未正式啟動，因此兩家公司跨市場整合的進程還需耐心等待。  

　　07 年5 月份啟動的資產(chǎn)收購預(yù)期08 年5 月前可完成。  

　　南疆30 萬噸原油碼頭08 年8月竣工后可注入，其他碼頭竣工后可陸續(xù)注入東疆港區(qū)港口地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)。  

　　120 平方公里臨港產(chǎn)業(yè)區(qū)港口地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)。  

　　3．股份公司主要貨種的發(fā)展趨勢：  

　　08 年天津港集裝箱吞吐量的增長將主要體現(xiàn)在股份公司下屬的太平洋（愛股,行情,資訊）國際。  

　　整個天津港區(qū)的集裝箱吞吐量近年來保持著20%左右的增長速度，考慮到濱海新區(qū)開發(fā)對相關(guān)地區(qū)制造業(yè)發(fā)展的驅(qū)動，預(yù)期整個天津港區(qū)未來幾年集裝箱吞吐量增速有望保持在15%-20%左右。中國航貿(mào)網(wǎng)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，08 年1 月天津港區(qū)完成集裝箱吞吐量65 萬TEU，同比增長18%，呈現(xiàn)穩(wěn)定增長的態(tài)勢。  

　　由于天津港區(qū)現(xiàn)有的集裝箱碼頭吞吐能力已經(jīng)基本飽和，預(yù)期2008 年整個天津港集裝箱吞吐量的增長將主要集中在股份公司下屬的太平洋國際集裝箱碼頭公司(08 年初投產(chǎn)、吞吐能力450 萬TEU/年)和天津港發(fā)展旗下的聯(lián)盟國際集裝箱碼頭(2007 年4 月投產(chǎn)、吞吐能力170 萬TEU/年)。預(yù)計太平洋國際2009 年基本實現(xiàn)盈虧平衡，2010 年進入盈利階段。  

　　30 萬噸原油碼頭08 年底投產(chǎn)后，09 年開始每年將帶來2000 萬噸左右的原油吞吐量。  

　　原油和相關(guān)產(chǎn)品將是股份公司未來增長最快的另一大貨種。天津港集團和中石化(各50%股權(quán))合資建設(shè)的30 萬噸原油碼頭08 年8 月試生產(chǎn)，集團承諾完成竣工驗收后即可注入上市公司。該碼頭是中石化100 萬噸乙烯項目的配套碼頭，達產(chǎn)后每年給天津港帶來2000 萬噸的原油吞吐量。濱海新區(qū)已經(jīng)被定為國家石的產(chǎn)業(yè)基地，未來還將有兩套大型乙烯和石化裝置落戶，這兩套石化裝置2012 年前陸續(xù)建成達產(chǎn)后，將給天津港每年帶來4000 萬噸的原油吞吐量。  

　　08 年整個天津港區(qū)煤炭吞吐量的增長將主要體現(xiàn)在股份公司收購的神華煤碼頭。  

　　2006 年底北煤南移完成后，天津港發(fā)展和天津港集團基本退出煤炭裝卸業(yè)務(wù)，整個港區(qū)的煤炭業(yè)務(wù)基本集中在股份公司經(jīng)營。中國煤炭網(wǎng)公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示：2007 年天津港完成煤炭吞吐量7485 萬噸，同比增長25%；2008 年1 月天津港完成煤炭吞吐量768 萬噸，同比增長33%，在北方7 大煤炭出水港中增速最快。由于2007 年以來，天津港區(qū)新投產(chǎn)的煤炭碼頭只有神華煤碼頭(股份公司收購45%的權(quán)益)，08 年整個天津港區(qū)煤炭吞吐量的增長將主要體現(xiàn)在神華煤碼頭。預(yù)計神華煤碼頭07 年可實現(xiàn)盈虧平衡，08 年開始盈利。  

　　首鋼部分鐵礦石貨源的流失對公司08 年礦石吞吐量影響不大。  

　　鐵礦石方面，受08 年首鋼北京地區(qū)鋼鐵產(chǎn)量減少一半左右的影響(由800 萬噸減少至400 萬噸)，首鋼北京地區(qū)經(jīng)由天津港進口的鐵礦石將下降，對天津港鐵礦石吞吐量將造成影響。但是由于首鋼鐵礦石吞吐量只占整個天津港鐵礦石吞吐量的10%左右，因此這部分貨源的流失對天津港影響不大。同時腹地其他鋼鐵廠對進口鐵礦石需求的增加也將支撐未來天津港鐵礦石吞吐量基本保持穩(wěn)定。  

　　4．公司盈利預(yù)測和評級。  

　　預(yù)期公司07 年5 月啟動的資產(chǎn)收購08 年5 月前后基本完成，不考慮進一步資產(chǎn)收購的影響，預(yù)期公司07-09 年全面攤薄的EPS 分別為0.40 元、0.74 元和0.80 元，對應(yīng)的動態(tài)PE 分別為61 倍、33 倍和31 倍，估值水平比行業(yè)平均水平略高。考慮到集團資產(chǎn)注入對公司長遠價值的提升，維持公司“增持”評級。  

　　5．風(fēng)險提示。  

　　08 年主要發(fā)達經(jīng)濟體增速放緩可能對中國港口業(yè)集裝箱吞吐量的增長造成不利影響。  

　　資產(chǎn)注入的不確定性。